在投融资/收并购及License-in项目中，第一项重要的工作就是尽职调查。尽职调查，又称谨慎性调查，根据调查内容，可分为三大类，包括评估业务前景的商业尽职调查，评估实际资产、税务和负债状况的财务尽职调查，评估潜在法律风险及诉讼案件的法律尽职调查和知识产权尽职调查。

对于生物医药这类专业技术集中的行业，尽职调查对于项目的投资决策意义尤其重大，详尽准确的尽职调查将帮助私募股权投资者了解企业情况，减少因双方信息不对称产生的诸多问题；调查结果将成为双方奠定合理估值并建立深入合作的基础。

我们将根据生物医药领域的特点，分两期讲解在生物医药投融资项目中的商业尽职调查及专利尽职调查。商业尽职调查近几年，国内医疗行业投融资热度不减：20182018年可以说是高光时刻，总体融资额已达到787亿元，药品和医疗服务是增长最快的两个板块，2018年分别达到341亿元和314亿元[1]。

20192019年受中国整体资本环境影响，投资者决策更加谨慎，中国医疗健康创业公司的融资难度增大，融资总额为602.8亿人民币，同比下跌24.6%，但依然处于历史第二高[2]。

2020聚焦到2020年前两个月，医药行业共发生投融资案例71起，披露的金额总计为127.77亿元。其中生物医药仍是最“吸金”的细分领域，数量达25起，已披露金额达67.83亿元，金额占比53.12%[3]。尽管新冠病毒疫情对全球经济造成极大的影响，生命健康之于人类的根本，医药行业尤其是创新药行业的发展以及投融资活动均呈攀升态势。

商业尽职调查（CommercialdueDiligence），作为投融资尽职调查中最关键的部分，主要评估目标公司/项目的商业模式、业务前景及盈利能力，其不同于财务和法务尽调的风险评估，商业尽调是对目标企业/项目的核心价值评估。

生物医药项目技术壁垒高、产品周期长且有严格的行业标准，导致了生物医药项目的商业尽职调查复杂度高、专业性强，那么究竟如何实施生物医药项目的商业尽调？

根据生物医药项目的特点，我们将商业尽调内容分为三大部分：对生物医药技术的尽职调查、对该领域市场的评估以及对该项目的价值评估。1、技术的尽职调查

一项生物医药技术研发最终目的就是上市，造福于民。一个药品的上市需要经过国家食品药品监督管理总局的严格审评，因此我们一方面根据药品审评相关政策和规定，对生物医药项目的技术资料、即成药性进行考察；另一方面，从同行业竞争的角度，将目标项目与同类产品的技术进行横向对比，考察技术先进性、优劣势，从而为投资决策做支持。

此外，若是对某个医药企业的尽职调查，我们还将对该企业的背景、发展战略、核心团队人员、产品布局及业务模式等进行调查。

2、市场的评估

如果说技术尽调解决的是药品能否上市的问题，那么药品上市后究竟能卖多少钱？是市场评估部分重点解决的问题。

市场评估是通过对其宏观环境、市场规模和竞争环境的分析，了解目标公司/项目所处的行业地位和未来发展趋势，明确目标公司/项目的商业前景。

具体到医药项目，我们重点从相应适应症的市场规模、产品当前及未来的竞争格局分析并评估该项目的市场地位，并综合药品定价、专利保护及企业销售策略等影响因素，建立有理有据的、符合逻辑的药品销售预测模型，对药品上市后的销售情况进行预测，从而解决药品上市后究竟能卖多少钱的问题。例如下图所示，属于典型的一款未上市创新药物在未来上市后的销售预测。

3、价值的评估

项目究竟价值几何？是价值评估部分解决的问题。

对新药研发项目特别是那些处于早期阶段的新药研发项目进行价值评估并不是一件容易的事，创新药的估值体系与传统医药制造估值体系具有十分明显的区别。在新药项目估值方面，国外的成熟市场已经有一套相对完备的评估体系，目前在美国生物制药界及金融机构用于新药研发项目的评估方法很多，主要是基于成本的分析法（Cost-basedmethod）、基于市场的分析法(Market-basedmethod)、预期收益分析法(Revenue-basedmethod)、现金流折现法（Discount-Cash-Flowmethod）和实物期权模型（realoption）五大类[4]。

根据近些年国内医药项目估值实践，常用的估值方法总结为以下三种：目前最常用也是创新药估值应用最广泛的方法，就是现金流折现法（DCF）。

现金流折现法具体步骤包括[4]：

第一步是预测新药研发项目未来可能产生的现金流，我们一般利用自由现金流FCFF模型来计算：

“项目自由现金流量(FCFF)=(1-税率t)×息税前利润(EBIT)+折旧-资本性支出(CAPX)-净营运资金(NWC)的变化”

该模型中最关键步骤是预测销售收入，即“市场评估”部分中对项目的销售预测，用以息税前利润的计算。

第二步是选择合适的折现率r，折现率不仅包含了投资资本的时间价值，而且也包含着研发项目的风险因素，越高的折现率越高的风险和预期回报。针对新药研发项目的估值，折现率范围可以从7.5%到50%，范围较大。通常折现率可通过加权平均资金成本（WACC）来计算。

第三步是计算项目的净现值（NPV），用发生的概率调整每一期的现金流，即用现金流乘以发生的概率（P）；将得到的现金流贴现到现在的时间点或者指定的时间点；将所有的贴现值求和，并计算净现值。

事实上，没有一种估值方法是绝对正确的。每种方法都有其优缺点，因此通常会使用多种估值方法来相互验证，并最终确定一个价值区间。对于创新药企业/项目的价值评估，通常亦采用现金流折现法和可比公司法相结合来综合评估。以上是针对生物医药项目/企业的价值评估，实际上对于医药项目的估值有诸多影响因素，尤其是针对医药这类高技术壁垒的行业，专利的保护是不可忽视的重要影响因素。

专利是受法律保护的技术，而药品专利权利要求中保护的技术/产品的价值，即药物的价值，最直接的体现即为药物销售额、利润，进而影响医药项目的估值。实际上对于医药项目的估值有诸多影响因素，尤其是针对医药这类高技术壁垒的行业，专利的保护是不可忽视的重要影响因素，医药行业对于专利保护的依赖程度明显高于其他行业。

在一般的法务尽调中，虽然会包括对知识产权从法律层面的调查，但专利的实质是受法律保护的技术，对于医药这种高技术领域的专利来说，仅就法律层面进行考察是不够全面的。

法律尽调以外，为什么还要专门做专利的尽职调查？我们从专利自身特点以及专利对医药项目估值影响两个层面分别剖析解答：

1、从专利自身的特点来看独占性

亦称垄断性或专有性，专利权人享有占有、使用、收益和处分的权利。非专利权人要想使用他人的专利技术，必须依法征得专利权人的同意或许可，否则构成侵权。

正在进行中的专利法第四次修改，其中重要方面就是加强知识产权保护，健全侵权惩罚性赔偿制度，大幅提高侵权违法成本。为避免未来产品上市后侵权纠纷造成的巨大经济损失，在产品上市前进行全面的专利侵权风险评估是十分必要且重要的，是对投资方利益的重要保证。

在医药项目投融资过程中，为避免不必要的法律纠纷，防患于未然，对专利权人的核查和确认是必要的，尤其是高校技术转化项目、原企业技术人员单独创业型项目，存在较高的职务发明纠纷风险。

时间性

专利权具有一定的时间限制，也就是法律规定的专利保护期限。我国现行专利法规定发明专利权的期限为自申请日起20年。

在美国，除专利法规定的20年保护期(1995年6月8日之后授权的发明专利，保护期自申请日起20年)以外，还有专利局对审查延误的补偿期，即专利期调整PTA(PatentTermAdjustment)。而对于创新药专利，美国药品专利链接制度（H-W法案）相关规定延长原研药物公司的专利保护期，以弥补由于新药审批所带来的专利时限的消耗，即专利期的延长PTE(PatentTermExtension)。此外H-W法案还规定了数据保护制度，尤其是儿科用药(PediatricMedication,PED)相关专利在原有专利保护期基础上额外增加6个月保护期。

因此，一件美国药品发明专利的保护期不仅仅是申请日起20年，还需要综合PTA、PTE及PED单独计算。反观中国当下，药品专利链接制度落地在即，将来中国药品专利保护期也将适当延长或调整。这也是药品专利具有复杂性，区别于其他领域专利的特点所在。

地域性是指一个国家或一个地区所授予和保护的专利权仅在该国或地区的范围内有效，对其他国家和地区不发生法律效力，其专利权是不被确认与保护的。

在医药项目投融资尽职调查中，会对被投项目在不同国家不同市场的表现进行分别考查，专利也是如此，某项技术的专利申请在美国获得授权，不代表该技术在中国也有专利保护，因此我们需要对产品相关专利申请的布局进行考查，以确保产品在目标市场有专利的保护。

技术性专利是技术的载体，一件专利的保护范围取决于权利要求书中记载的技术的范围。医药领域区别于其他领域的一大特点，就是权利要求中对医药相关技术的描述，如某药品的化合物专利，通常是以化合物的结构通式来进行保护，对专利检索造成极大的困难，同时该化合物结构通式里是否包含目标化合物，也需要医药领域专业人员来进行确认。

正是由于专利的技术性，由专业技术人员对专利保护范围的分析是必要的，防止非目标产品技术的专利申请滥竽充数，同时分析授权后的维权能力以及对竞争对手的阻碍能力。

不确定性专利申请的不确定性：由于代理机构/发明人的专利申请撰写水平参差不齐，对于现有技术的检索亦存在主观性；专利申请文件中的权利要求保护范围，不等于最终授权的保护范围，无法确认项目技术是否最终获得保护。

专利权的不确定性：实际上是由专利审查过程中的不确定因素决定的。具体表现在，审查的客观依据为现有技术，难免遗漏；审查中的主观性和自由裁量权增加了授权专利的不确定性；专利权的推定有效和无效宣告程序，造成了权利的可推翻性。因此，仅仅依据专利证书，不能确定专利权是否有效。专利审查部门的授权只是法律形式上的推定有效，专利审查部门无法确保授权专利100%满足法律规定的专利授权条件，实践中授权了的专利被宣告无效也常有发生。即便专利申请获得了授权，也不代表就可以高枕无忧。

正是由于上述专利的不确定性特点，对于保护生物医药项目核心技术的关键专利，进行授权前景分析或者权利稳定性分析是必要且重要的。

2、从专利对医药项目估值的影响来看

专利对于新药研发企业最主要的作用，是保护自身的技术和产品，阻止仿制药进入市场，从而保持原研药企在市场的垄断地位，获得高额利润。

药品专利权利要求中保护的技术/产品的价值，即药物的价值，最直接的体现即为药物销售额，进而影响医药项目的估值。

那么，专利如何影响药品销售额？

专利到期对美国市场的影响：2011年Lipitor化合物专利到期后，该药物销售额从2011年的95.7亿美元下滑至第二年的39.4亿美元，下降至前一年的41.2%,在核心专利到期的次年，仿制药就瓜分了Lipitor的82.2%的市场；2012年，默沙东的顺尔宁在专利失效的4个星期内销售直线下降90%，让人大为震惊。同年，百时美施贵宝的波立维销售额猛跌了96%。阿斯利康的思瑞康IR的销售额减少了83%[1]。这种专利到期后销售额呈断崖式下跌的现象，我们称之为专利悬崖。

专利到期对中国市场的影响：据报道[2]，默沙东的怡万之®(注射用厄他培南)中国专利2013年到期，厄他培南在2009年~2017年全国平均中标价几乎没有任何变化，在欧意药业的仿制药上市之后，怡万之®的降价幅度仅有4%。诺华的格列卫®(伊马替尼)中国专利2013年到期，从下图中2008~2017年伊马替尼全国平均中标价来看，可以发现仿制药的上市对原研的价格几乎没有触动，格列卫®的价格仅下降了8.3%。在中国，目前专利悬崖现象似乎并不明显。不久的将来呢？

仿制药一致性评价政策的出台，仿制药企业大洗牌，在一定程度上对药品仿制造成了阻碍，导致获批仿制药数量相对减少，但在仿制药质量得到保证的同时，原研药品亦失去了原有的质量优势，而质量优势是以往原研药品在专利到期后依然维持销售额的重要因素之一，因此在当下以及未来的中国市场，专利到期后原研企业市场垄断地位将会受到严重威胁。

另一方面，2020年3月3日，上海市医药集中招标采购事务管理所正式发布《关于开展第二批全国药品集中采购上海地区中选药品挂网工作的通知》，开启我国第二批国家带量采购中选药品落地执行的序幕。随着药品带量采购政策在全国的逐步扩大实施，将使得被仿制原研药品的高昂价格跌下神坛，药品价格大幅下降，随之而来的，专利到期后原研药品在中国的市场表现将不同以往，销售额将出现同美国市场类似的断崖式下跌。

未来，中国的专利悬崖现象将愈发显著，原研专利是否能阻止仿制药上市，以及阻止多久成为保障药品销售额的关键因素。

在医药项目投融资中，对一项创新药的估值通常是基于对该药物的未来销售额预测，而医药项目专利的调查结果将直接影响对药物的销售预测，由此，专利尽调结果也是项目最终估值的重要影响因素。

综上可见，在生物医药项目投融资中专利尽职调查的重要性，那么如何实施医药专利的尽职调查？需要考查哪些内容呢？

从生物医药领域专利的特点及作用，我们可以总结出专利尽调需要重点考查的内容，如图所示，主要包括以下六项：01、专利侵权风险评估

专利侵权风险评估主要包括两方面的内容，一方面是FTO（FreedomtoOperate），指的是技术实施人在不侵犯他人专利权的情况下自由实施，FTO分析一般侧重于自由实施，目的在于证明当前“技术”可实施，不会侵犯他人专利权。另一方面是专利预警，了解竞争对手专利申请及布局，评估可能发生专利纠纷的风险及可能产生的危害，给出问题解决建议。生物医药项目的专利侵权风险评估，是根据药品技术的特点，对该项药物的活性成分、制剂、制备方法等各项技术进行的全面专利侵权风险检索及分析评估。

需要特别注意的是，申请了专利并不意味着就没有侵权风险。比如老药新用，开发某现有药物新适应症的项目，虽然申请人可以针对该药物的新适应症来进行医疗用途的专利申请，但对于原研公司拥有的该药物其他专利，如化合物、制剂等专利依然存在侵权风险。

02、专利权归属

就在近期，江苏艾迪药业科创板上市被暂缓，而暂缓的原因之一就是专利权问题。据悉[3]，江苏艾迪独创的人源蛋白在线吸附技术居然没有一个授权专利，只有两个正在申请还未审查通过的专利申请。而购买其产品的最大客户天普生化居然有8个相关发明授权专利。这种情况下，如果天普生化与公司的产业合作关系发生重大不利变化或者天普生化经营状况发生波动而公司又不能及时化解相关风险，可能将会对公司经营业绩产生较为重大不利影响。对于投资人来说，这也是一个极大的风险。

因此，在生物医药投融资中，为避免出现这种尴尬的局面，提前预知风险，需要对被投项目技术的专利权归属进行全面分析。

通常专利权归属分析包括项目专利权人及其组织架构关系调查；专利交易关系及类型（转让/许可，普通许可/独占许可/排他许可）、专利许可范围（哪个国家/地区）调查；发明人是否存在职务发明纠纷风险的调查；专利的法律状态及有效期等。

03、专利的保护范围

专利保护范围分析，通常是对项目相关专利申请的权利要求保护范围进行技术性的分析，考查项目方的专利申请保护的内容与实际项目使用的技术是否一致？项目方专利申请要求保护的技术主题，在项目中的重要程度？是否核心技术？权利要求保护的技术内容是否能有效阻止竞争对手？

如上述艾迪药业就是一个典型例子，如果投资人提前对艾迪药业进行专利尽职调查，就可以防患于未然，通过专利保护范围分析，就可以了解到艾迪药业使用的核心技术，并非自己的专利申请，实际是由天普生化免费专利许可的。

04、专利权稳定性分析

我们知道，药品核心专利的保护是销售额的保障，而核心专利授权后依然存在被无效的风险，若要评估专利是否存在被无效的可能、以及评估诉仿制药侵权时专利的维权能力，就需要对专利权利要求的稳定性进行分析。

专利权稳定性分析，是针对保护项目关键技术的已授权专利，根据专利法及实施细则相关规定，评估专利权利要求是否满足新颖性、创造性、实用性，以及其他授权条件，以确定目标专利权是否稳定。

05、专利申请的授权前景分析

在医药项目投融资中，尤其是研发早期的新药项目，通常会遇到的情况是，该创新药的核心技术刚刚进行专利申请，还没有获得授权。为获得最大范围的保护，在撰写专利申请文件时一般会写一个较大范围的权利要求，而最终授权的专利权利要求范围往往相对较小，造成授权的专利保护的技术范围与专利申请中的技术范围不一致。要确定最终授权的专利是否能够保护到核心技术，就需要对专利申请进行授权前景分析。

专利申请的授权前景分析，是针对保护项目关键技术的未授权专利申请文件、技术交底书，根据专利法及实施细则相关规定，评估其是否满足新颖性、创造性、实用性，以及其他专利法规定的授权条件，确定适当的可授权保护范围。

06、专利布局分析

药品专利的布局不同于其他领域，有其独特的特点。通常，一项新药有一件保护活性成分的核心物质专利（如化药的化合物专利、生物药的序列专利）,以及围绕其核心技术,还有一些适应症、制剂组合物、制备方法等技术的外围专利申请，上述企业对新药不同技术的专利申请的组合，构成了药品专利的布局。根据专利地域性的特点，专利申请的目标国家也是专利布局需要考量的一个方面。

专利布局分析，是考查企业对药品不同技术类型的专利申请是否完整，在药品未来上市的国家/地区是否进行了专利申请。一个全面、完善的专利布局，在核心专利过期后，在一定程度上可以缓和断崖式销售额下滑，延长药品的生命周期，使企业在较长时间内保持高额的销售利润。

综合以上种种，生物医药项目专利尽职调查的重要性可见一斑。

从生物医药专利的特点，可以看出，仅由法律专业人士进行的法律层面专利尽职调查是远远不够的，对生物医药项目的专利尽职调查，还需要专利法律（审查实践）和医药技术双背景的专业人士来进行全面评估。参考来源：

[1]专利悬崖对原研的影响,

[2]药品专利到期对中国市场的影响

[3]突发：因专利问题，又一家企业科创板上市被暂缓